出品 | 子弹财经
作者 | 段楠楠
编辑 | 冯羽
美编 | 倩倩
审核 | 颂文
2月12日，国内光伏BC电池龙头企业爱旭股份发布公告，公司拟为旗下多家子公司贷款提供担保。
此次担保后，爱旭股份累计对外担保余额高达245.06亿元，占公司最近一期经审计净资产的比例高达689.48%。
除对外担保金额较大外，爱旭股份自身债务问题不容忽视，截至2025年9月30日，爱旭股份各类有息负债合计超132亿元。
此外，由于光伏产能过剩仍在持续，押注BC电池走差异化的爱旭股份2025年亏损金额超10亿元。
仅从目前来看，爱旭股份差异化路径并未让其突围。相反，因为持续加大投资，公司对外担保及负债规模持续上升。
在“反内卷”的背景下，持续亏损的爱旭股份2026年能否摆脱困境、成功扭亏为盈？
1、押注BC电池走差异化路线，两年累计亏损超65亿元
1月19日，押注BC电池的爱旭股份发布了2025年业绩预告。2025年公司预计归母净利润亏损12亿元至19亿元，扣非后净利润亏损16亿元至23亿元。若算上2024年亏损的53.19亿元，公司两年至少亏损65亿元。
值得注意的是，2020年至2023年光伏大爆发时，爱旭股份累计盈利约为37亿元左右，这也意味着公司近两年亏损远超过去几年的盈利。
与晶科能源、晶澳科技等光伏组件企业布局N型TOPCon电池不同，爱旭股份选择的是前几年并不是主流方向的BC电池。
所谓BC电池全称为背接触电池，其基型是IBC电池（交叉指式背接触电池），严格意义上来说，BC电池并不是一类电池技术，而是一种技术平台，无论是P型电池还是N型电池都可以叠加BC电池技术。叠加BC电池技术后，理论上在原有基础上效率都会提升。
早在2016年，爱旭股份便开始布局BC电池，此后由于技术逐渐成熟，爱旭股份开始重金押注BC电池。
2022年，爱旭股份宣布加速推进珠海6.5GW的ABC系列电池量产项目建设。2024年，爱旭股份又计划投资近百亿元投资建设济南一期年产10GW高效晶硅太阳能电池及组件项目。
在持续不断地投入下，爱旭股份BC电池销量快速上升。2025年上半年爱旭股份ABC组件出货量达8.57GW，同比增长超400%。公司84.46亿元的营业收入中来源于ABC组件营收约为62.5亿元，占公司营收比例为74%。
虽然爱旭股份选择了与晶科能源、晶澳科技N型TOPCon电池不同的BC电池路线，但从近几年经营结果来看，爱旭股份差异化优势并未凸显。
从光电转换效率来看，理论上BC电池光电转换效率要好于N型TOPCon。但从爱旭股份目前在售的BC组件来看，其光电转换效率与晶科能源、晶澳科技在售的N型TOPCon差别并不大。此外，由于行业产能过剩，BC组件价格也一跌再跌。
2025年爱旭股份由于BC电池良率及产能利用率的提升，一定程度上降低了生产成本。此外，由于公司加大了境外产品销售力度，公司2025年亏损幅度较2024年有所收窄，减亏幅度在行业内表现较为亮眼。
仅从2024年及2025年经营结果来看，重金押注BC电池的爱旭股份并未体现出明显优势。公司业绩何时能扭亏为盈，还要看组件价格能否持续回暖。
对此，「子弹财经」试图向爱旭股份了解，2025年公司在售的主流BC组件与晶科能源、晶澳科技N型TOPCon组件相比转换效率是否有优势？随着2025年公司产品良率提升及产能利用率上升，公司BC电池单位成本与TOPCon组件相比如何？
2025年第四季度，公司单季度亏损金额超前三季度，是何原因所致？
对此，爱旭股份表示，公司第二代N型ABC组件量产交付转换效率达24.4%以上，并连续35个月位居全球商业化量产组件效率榜首。此外，公司推出并已交付第三代“满屏”组件，将组件量产转换效率提升到25%以上。
成本方面，随着产能利用率提升和工艺的不断成熟，叠加公司无银化/少银化成本优势，公司BC电池及组件成本当前已全面低于TOPCon电池及组件。
2、有息负债超132亿元，欠供应商超89亿元
由于近两年持续亏损，加上持续对外扩张，爱旭股份自身债务压力不容小觑。
作为重资产行业，光伏组件企业的扩产是通过不断对外投资提升产能，从而达到扩大经营规模的目的，对于爱旭股份而言也是如此。
2020年在“双碳”政策刺激下，光伏行业迎来大爆发，为了紧抓行业发展带来的机遇，爱旭股份疯狂扩产提升组件产能。2024年，爱旭股份便宣布投资近百亿元用于扩大BC组件产能。
在此影响下，公司投资性现金流常年巨额流出。Wind数据显示，2020年至2025年前三季度爱旭股份投资性现金流累计流出超185亿元，此外由于巨额亏损2024年爱旭股份经营性现金流流出超45亿元。
为了筹集扩产及经营所需资金，爱旭股份不得不持续向金融机构借款。Wind数据显示，近五年爱旭股份向银行等金融机构累计借款超103亿元。
在持续不断对外借款影响下，爱旭股份资产负债率飙升。2020年底，爱旭股份资产负债率为54.07%。2025年6月30日，爱旭股份资产负债率上升至85.75%。
为了持续筹集扩产资金并缓解流动性压力，2025年9月爱旭股份以12.03元/股价格定向增发了35亿元。其中30亿元用于义乌六期15GW高效晶硅太阳能电池项目，另外5亿元用于补充流动资金，缓解债务压力。
在获得该笔定增后，爱旭股份在手货币资金大幅上升。截至2025年9月30日，公司在手货币资金为48.45亿元，而2025年6月30日公司在手货币资金仅为21.36亿元。
获得该笔股权融资后，爱旭股份资产负债率有所下降。截至2025年9月30日，公司资产负债率为77.60%。
虽然资产负债率有所下滑，但爱旭股份偿债压力依然不容小觑。虽然公司目前在手货币资金超48亿元，但其中30亿元是用来义乌六期15GW高效晶硅太阳能电池项目建设。
截至2025年9月30日，爱旭股份仅一年内到期非流动负债便多达32.74亿元。这也意味着，公司实际可动用偿债资金用于偿还一年内到期负债都有巨大压力。
除此之外，爱旭股份还有47.42亿元短期借款及52.26亿元长期借款，三项负债合计超132亿元。为此，爱旭股份付出了较大代价，2025年前三季度公司仅利息支出便多达3.15亿元，一定程度上侵蚀了公司利润。
同期，公司短期内需要给供应商兑付的应付账款及应付票据高达89.31亿元，而公司能回收客户的应收账款及应收票据仅为12.23亿元，依然存在较大的资金缺口。
2025年前三季度在公司亏损的背景下，为了维持经营性现金流流入，爱旭股份也减少了原材料采购力度。
2025年前三季度，在营收同比上升46.86%的情形下，爱旭股份购买商品、接受劳务支付的现金为77.96亿元，2024年同期则为124.6亿元。在此带动下，同期公司经营性现金流净流入17.63亿元。
短期内，通过减少购买原材料消耗存货的方式能维持经营性现金流流入，长期来看要想维持持续的经营性现金流入仍需推动企业扭亏为盈。
对此，「子弹财经」试图向爱旭股份了解，截至2025年9月30日，公司扣除募资扩产的30亿元，实际在手货币资金仅18亿元，远不够偿还一年内到期负债，未来公司将通过何种方式筹措资金偿还债务？
截至目前，鉴于公司资产负债率较高，银行对公司授信额度是否有变化，信贷额度及可抵押资产还是否充足？
目前，公司应付账款及应付票据超89亿元，而应收账款及应收票据仅12亿元左右，资金缺口极大，公司目前还能否顺利支付供应商货款？国务院相关条例规定，大型企业向小型企业采购商品时需60天内支付货款，公司是否满足该规定？
对此，爱旭股份对「子弹财经」表示，此前公司通过自有资金建设了相当部分的基地产能，募集资金到位后此前投入基地建设的自有资金将置换出来用于公司的日常生产经营。因此，并不存在扣除募资扩产的30亿元在手货币资金18亿元的情形。
截至2025年9月30日公司有息负债率为35%左右，与行业普遍水平相当，不存在偿债压力异常高企的情况。银行对公司的授信及信贷保持稳定。
公司资金运营周转良好，截至2025年第三季度末货币资金48.45亿元，能够持续顺利支付各类供应商货款。公司相关原材料采购及设备采购模式采用行业中通行规则，从合同签订到交付会根据约定分阶段支付款项，无恶意拖欠行为。
3、一年半股价翻倍，股东三年累计套现近12亿元
虽然公司持续亏损且债务高企，但由于自2024年10月以来，资本市场整体表现较为出色，加之国家层面对光伏行业“反内卷”，爱旭股份在资本市场表现较为亮眼，自2024年9月底至今公司股价涨近100%。
即便近一年股价涨幅较大，但较2022年11月初的股价高点仍跌近60%。
即便如此，近期在股价略微回暖的背景下，爱旭股份第三大股东和谐天明投资管理(北京)有限公司-义乌奇光股权投资合伙企业(有限合伙)（以下简称“义乌奇光”）仍大规模减持公司股份。
2025年12月6日，爱旭股份发布公告，义乌奇光计划自公告之日起15个交易日后的三个月内，通过集中竞价、大宗交易方式合计减持公司股份，数量不超过公司股份总数的3%。
截至2026年2月5日，义乌奇光通过集合竞价或大宗交易的方式合计减持公司2390.37万股，按公司该区间的股价计算，此次减持义乌奇光已经套现超3亿元。鉴于目前义乌奇光减持仍未结束，后续其很有可能继续减持公司股份。
据悉，义乌奇光成立于2016年，背后股东有IDG资本、义乌市金控公司等。义乌奇光2017年受让了爱旭股份20%股份，此后义乌奇光又通过注资及受让股份的方式增持了爱旭股份股权。
2019年，爱旭股份与ST新梅完成资产置换，爱旭股份顺利在A股完成上市。2019年底，义乌奇光持有爱旭股份31.08%股权。
此后，因为对赌业绩未能完成，爱旭股份实控人从义乌奇光手中回购了部分股权。2022年，由于光伏行业集体爆发，爱旭股份股价大幅上涨，义乌奇光也在2023年初减持了公司2277.56万股，套现超8.9亿元。算上此次减持的3亿元，义乌奇光已经套现约12亿元。
截至2026年2月4日，义乌奇光仍持有爱旭股份1.446亿股，以公司股价计算该部分股权价值近21亿元。
由于投资时间较早，义乌奇光整体持股成本较低，保守估计投资爱旭股份让义乌奇光整体浮盈超25亿元。因此，在爱旭股份股价稍有回暖的背景下，义乌奇光便抛出了减持计划。
对此，「子弹财经」试图向爱旭股份了解，2023年至今，公司重要股东义乌奇光多次减持公司股份，累计套现超12亿元，公司是否与义乌奇光保持沟通，后续是否会继续甚至清仓减持公司股份？此次减持，在公司股价稍有回暖的情形下进行，是否意味着义乌奇光不看好公司未来发展，或觉得公司股价出现高估？
爱旭股份表示，义乌奇光投资爱旭累计已有10年，鉴于回收投资安排，开展分阶段减持，额度小且较为缓慢，亦属于正常投资操作。对于后续减持情况，公司会积极做好交流与沟通，引导其长期持有。其减持系合伙企业存续期届满及合伙企业出资人资金回笼需求，其长期看好光伏行业及公司发展。
在光伏行业仍在产能过剩的背景下，押注BC电池走差异化路线的爱旭股份仍在持续亏损当中。令人担忧的是，由于持续对外扩张加之近两年持续亏损，爱旭股份自身偿债压力较大。未来，借助国家“反内卷”，爱旭股份能否快速扭亏为盈改善自身现金流、降低有息债务规模，「子弹财经」将持续保持关注。
*文中配图来自：摄图网，基于VRF协议。